Der Auftritt von EZB-Chef Mario Draghi von Donnerstag und die Hinweise auf das weitere Vorgehen der Euro-Notenbank setzen die Schweizerische Nationalbank (SNB) unter Druck, ebenfalls zu handeln. So zumindest sieht man das an den Kapitalmärkten und bei Bankökonomen. Am wahrscheinlichsten ist eine Zinssenkung weiter in den negativen Bereich.

Bei der UBS rechnet man mit einer Senkung des Schweizer Leitzinses durch die SNB von aktuell minus 0,75 auf minus 1 Prozent. Schon beim aktuellen Satz liegt der Zinssatz in der Schweiz so tief wie weltweit nirgendwo. Der wichtigste Grund für Negativzinsen in der Schweiz ist die drohende Aufwertung des Frankens, wenn der Unterschied zum Zinsniveau in der Eurozone zu gering ist. Wie UBS-Ökonom Alessandro Bee in einem Kurzbericht schreibt, «könnte die SNB mit einer massvollen Frankenaufwertung leben». Selbst die jüngste Aufwertung des Frankens, die den Preis des Euro auf rund 1.10 Franken sinken liess, wäre daher noch kein Grund für eine Zinssenkung in der Schweiz.

Allerdings sei das jetzt zu erwartende Massnahmenpaket der EZB eine weitere bedeutende Lockerung der Geldpolitik. «Reagiert die SNB nicht darauf, könnte das als ‹Emanzipierung› der SNB von der EZB interpretiert werden, und der Franken könnte in der Folge stark aufwerten, möglicherweise bis jenseits der Parität», schreibt Alessandro Bee. Mit anderen Worten droht der Verzicht der SNB, nach einer Zinssenkung der EZB nachzuziehen, den Europreis unter einen Franken zu drücken. Das würde der Schweizer Wirtschaft erheblichen Schaden zufügen.

Die Alternative Devisenmarktinterventionen

Anders als bei der UBS beurteilt man die Lage bei der Credit Suisse. Zwar sieht man auch hier bei den aktuellen Währungskursen noch keine Dringlichkeit, den Franken zu schwächen. Sollte sich aber die Aufwertung angesichts von Massnahmen der EZB fortsetzen, rechnet man auch hier mit einer Antwort der SNB. Doch anders als Alessandro Bee von der UBS schreibt der Ökonom Maxime Botteron von der Credit Suisse, das bevorzugte Instrument seien dann Devisenmarktinterventionen – also weitere Käufe von Devisen gegen Franken, um letzteren zu schwächen. Eine Zinssenkung in der Schweiz schliesst Botteron dennoch nicht aus.

Gegen Devisenmarktinterventionen als erste Verteidigungslinie der SNB argumentiert Alessandro Bee, dass sie zwar ein adäquates Instrument bei einer temporären Frankenstärke darstellen, «Die geldpolitische Lockerung ist jedoch nicht vorübergehender Natur. Somit ist eine Zinssenkung der SNB und damit die Beibehaltung der Zinsdifferenz das passende Mittel in dieser Situation», schreibt der UBS-Ökonom. Aus Kapitalmarktdaten lässt sich erkennen, dass man an den Märkten mehrheitlich ebenfalls mit einer Zinssenkung im September rechnet.

Letztlich hängt alles davon ab, was die EZB am Ende wirklich tut. Und die vielen «wenn» und «aber» auch zur Ausgangslage der SNB gehen darauf zurück, dass nach dem Auftritt von Mario Draghi gestern vieles unklar geblieben ist. Trotz deutlicher Hinweise auf eine Zinssenkung und auf ein neues Programm zum Aufkauf von Anleihen hat sich der im Oktober scheidende EZB-Präsident nicht eindeutig auf das weitere Vorgehen festgelegt.

Enttäuschung an den Devisen- und Aktienmärkten

Damit kam er den Erwartungen an den Märkten nicht nach, die gestern mit einem deutlicheren Bekenntnis zu weiteren Geldspritzen gerechnet haben. Aus diesem Grund verzeichneten nach Draghis Rede die europäischen Börsen geringe Kursverluste, und deshalb legte unmittelbar nach seinen Worten auch der Euro gegenüber dem Dollar und dem Franken leicht zu. Zu Wochenbeginn hat die Gemeinschaftswährung deutlich an Wert verloren, sodass ihr Preis in Franken am Dienstag unter die viel beachtete Grenze von 1.10 fiel.

Dass sich Draghi nicht deutlicher festgelegt hat – obwohl er mit dramatischen Worten («es wird schlimmer und schlimmer») auf die sich verschlechternde Stimmung in Europa hinwies –, erklären sich Ökonomen mit dem noch anstehenden Zinsentscheid der US-Notenbank Fed nächste Woche. Die EZB dürfte ihr konkretes Vorgehen davon abhängig machen, wie stark das Fed am Mittwoch die Zinsen senkt. Dass sie diese senkt, gilt als ausgemachte Sache.

Reduziert das Fed seinen Leitzins um 0,5 Prozent, dürfte die EZB zu einer weiteren Zinssenkung gezwungen sein, um eine sonst drohende Aufwertung des Euro zu verhindern. Aus dem gleichen Grund mit Bezug auf die eigene Währung würde dann die SNB zum Nachziehen genötigt. Was die SNB im September tut, hängt daher nicht nur von der EZB ab, sondern indirekt auch vom Fed.

Ein möglicher Trost für die Banken

Wenn es zu einer Senkung der Zinsen weiter in den negativen Bereich kommt, rechnen Ökonomen damit, dass sowohl die SNB wie die EZB die Regeln für diese faktischen Gebühren auf den Konten der Banken bei der Notenbank anpassen. Schon jetzt werden in der Schweiz nur rund die Hälfte der Einlagen der Banken mit Negativzinsen belastet. Eine der diskutierten Möglichkeiten wäre, dass nur jene Einlagen mit einem noch tieferen Minuszins belastet werden, die ab dann neu dazukommen. Man rechnet also damit, dass die Notenbanken die Schädigungen durch die Negativzinsen abzufedern trachten.

Trotz seiner Erwartung einer Zinssenkung auf minus 1 Prozent in der Schweiz nennt UBS-Ökonom Alessandro Bee drei Möglichkeiten, die eine solche Entwicklung verhindern würden: Erstens eine deutlich bessere Entwicklung der Realwirtschaft, als sie sich angesichts der jüngsten Stimmungsindikatoren abzeichnet, zweitens wenn der Frankenkurs nicht mehr wie bisher auf die Entwicklungen und Zinssenkungen im Euroland reagiert und drittens wenn die SNB ihre Prioritäten ändert und statt auf den Frankenkurs den Fokus mehr auf die Folgen ihrer Politik beispielsweise auf die Pensionskassen legt. Nimmt man die jüngste Vergangenheit als Richtschnur, ist nichts davon zu erwarten. Ausgeschlossen ist es dennoch nicht.