Die wahre Gefahr im Delta-1-Handel

Wie das Geschäft dieser Abteilung vonstattengeht und warum ein Fall Adoboli nach wie vor möglich bleibt.

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Genau eine Woche ist es her, seit die UBS von einem Betrugsfall in ihrem Investmentbanking berichtet hat. Dem Händler Kweku Adoboli wird zur Last gelegt, mit seinem Tun einen Verlust von 2,3 Milliarden Dollar eingehandelt zu haben. Beschäftigt war er im sogenannten Delta-1-Team. Bis zum vergangenen Donnerstag hat noch kaum jemand von einem solchen Team gehört. Nach Gesprächen mit verschiedenen Insidern der Bankbranche hat sich der Nebel über der Tätigkeit dieser Abteilung gelichtet. Dennoch bleiben entscheidende Fragen offen.

Zuerst zur Abteilung Delta 1: Der Name klingt in Anlehnung an Delta Force der US-Armee wie eine Spezialeinheit der Bank für besonders riskante Einsätze. Tatsächlich ist der Zweck dieser Abteilung das genaue Gegenteil und das besagt genau genommen auch ihr Name. Denn Delta ist der wichtigste der für die Finanzmarkttheorie zentralen griechischen Lettern. Die «Greeks», wie sie meist bloss genannt werden, zeigen Abhängigkeiten eines Finanzderivats von seinem Basiswert. Zum Beispiel einer Option von der Aktie, auf die sie sich bezieht. Ein Delta von 1 bedeutet, dass ein Derivatepreis sich exakt gleich wie der Preis des Basiswerts entwickelt: Steigt eine Aktie um einen Franken, muss das bei einem Delta von 1 auch für ein künstlich geschaffenes Derivatprodukt gelten. Der Name Delta 1 bedeutet daher, dass die gleichnamige Abteilung Derivate schaffen soll, deren Preisverlauf den Preisverlauf von anderen Finanzprodukten möglichst genau nachbildet.

Delta 1 heisst: Möglichst kein Risiko für die Bank

Eine Aufgabe des Delta-1-Teams auch der UBS besteht darin, für sogenannte Exchange Traded Funds (ETF) auf Wunsch von Kunden Kurse zu stellen und abzusichern. Die einfachste Ausführung eines ETF ist die möglichst perfekte Nachbildung eines ganzen Börsenindexes, wie ihn zum Beispiel der Schweizer SMI oder der deutsche DAX darstellt. Wenn der Wert des Indexes im Wert um einen Franken steigt, muss das möglichst auch für den ETF gelten. Dann ist das Delta 1. Der Vorteil für die Anleger: Wenn sie in den ganzen Markt investieren und dadurch entsprechend diversifiziert sein wollen – was ihr Risiko senkt – müssen sie nicht gleich alle Aktien des Indexes kaufen. Der Kauf von ETF-Anteilen führt zum gleichen Ziel, erfordert aber deutlich weniger Kapital. ETF können aber wie Einzelaktien gehandelt werden – zum Beispiel über Börsen. In Europa aber läuft dieser Handel zum grössten Teil noch immer über Banken, die dafür den Handel organisieren.

Wenn nun eine Bank wie die UBS solche ETF an Kunden verkauft, sichert sie sich selber gegen Kursveränderungen ab. Sie will hier nicht selbst spekulieren. Ihr Geld verdient sie mit den Gebühren für ihre Dienstleistungen. Eine solche Absicherung bei einem ETF besteht darin, dass sie Finanzprodukte kauft, die wiederum möglichst genau die Indizes abbilden, die schon dem ETF zugrunde liegen: Das können zum Beispiel Futures oder Swaps auf die Entwicklung der Indizes sein. Diese Absicherungsprodukte kreiert das Alpha-1-Team nicht selbst, sondern kauft sie beim eigenen Asset Management ein oder bei dem anderer Banken. Nimmt nach einer perfekten Absicherung der Wert des verkauften ETF um einen Franken zu, schuldet die Bank diesen Betrag den Kunden. Gleichzeitig nimmt aber auch der Wert des Absicherungsprodukts um einen Franken zu, den die Bank einstreicht. Finanztechnisch ausgedrückt ist in diesem Fall die Bank beim ETF «short» und beim Absicherungsprodukt «long». In diesem Idealfall ist die Bank nichts weiter als Vermittler, ohne dass sie eigene Risiken eingeht.

Eigenhandel unerwünscht

Ein derart perfektes Absichern funktioniert aber in der Praxis oft nicht, weil die zwei Seiten des Deals nicht perfekt korrelieren. Damit geht die Bank ein Risiko ein und es sind sowohl Gewinne wie Verluste möglich. Laut Bankvertretern sind die erlaubten Limiten für dieses verbleibende Risiko äusserst eng. Werden sie überschritten, ist der ganze Deal unzulässig. Ein Eigenhandel in diesem Zwischenbereich ist unerwünscht. Sollte ein Händler dank diesem Risiko einen Gewinn für die Bank herausholen, würde er dadurch nicht besser entlöhnt.

Der Verlust, den Kweku Adoboli der UBS beschert hat, beruht bekanntlich nicht auf diesem verbleibenden sogenannten Basisrisiko der nicht perfekten Absicherungsmöglichkeit. Der Händler hat schlicht überhaupt keine Absicherung vorgenommen und diese nur vorgetäuscht, so dass er die Bank vollständig einer Wette auf Kapitalmarktentwicklungen ausgesetzt hat. Konkret hat er auf die Kursentwicklung von Futures der Indizes Eurostoxx (Europäischer Aktienmarkt), S&P 500 (US-Aktienmarkt) und DAX (Deutscher Aktienmarkt) gesetzt. Als Absicherung hat er Geschäfte mit ETF erfunden und im System erfasst. Hätten die Absicherungsdeals existiert, wäre jeder Kursverlust oder jeder Kursgewinn auf den Futures durch die ETF weitestgehend ausgeglichen worden. Die fehlende tatsächliche Absicherung hat zum Verlust der 2,3 Milliarden Dollar geführt.

Die wichtigsten offenen Fragen

Die zwei grössten Rätsel, die nach dieser Geschichte verbleiben, ergeben sich aus dem Bisherigen fast von selbst. Das eine betrifft das Motiv Adobolis. Selbst wenn er einen Gewinn von 2,3 Milliarden Dollar durch seine fehlende Absicherung erzielt hätte – was auch ein mögliches Ergebnis seines Vorgehens war – wäre er als Betrüger entlarvt und entsprechend sanktioniert worden. Unabhängig vom Ergebnis war es ihm nicht erlaubt, die Bank diesem Risiko auszusetzen. Aus dem bisher Bekannten ist nicht ersichtlich, worin der Vorteil lag, den Kweku Adoboli sich von seinem Vorgehen versprochen haben könnte.

Besondere Sprengkraft hat die vorläufige Antwort auf das zweite offene Rätsel: Wie konnte es Adoboli überhaupt gelingen, die Absicherungsdeals über eine so lange Zeit vorzutäuschen? Die Beschreibung des Delta-1-Geschäfts macht klar, dass eine Absicherung aus einem realen Geschäft besteht, zum Beispiel einem Kauf oder Verkauf von Indexfutures, ETF oder Swaps. Dafür ist aber eine real existierende Gegenpartei notwendig. Die kann man nicht einfach erfinden. Wie sich jetzt zeigt, kann der tatsächliche Vollzug (Settlement) des Gegengeschäfts zum Beispiel bei einer Absicherung eines Deals (wie im Fall von Adoboli) über ETF erst bis zu drei Monate nach dem eigentlichen Handel ablaufen. Das deutet darauf hin, dass es tatsächlich über längere Zeit verborgen bleiben kann, ob ein behaupteter Absicherungsdeal tatsächlich existiert.

Das bedeutet, dass ein Fall Adoboli jederzeit erneut möglich ist. Wie das «Wall Street Journal» berichtet, besteht unter den Banken in Europa die Konvention, dass sie sich gegenseitig ETF-Deals nicht bestätigen. Bei einer zwingenden Gegenbestätigung von ETF-Deals hätte Adoboli die UBS nicht derart lange täuschen können. Wie sich zeigt, besteht auch vonseiten der Regulatoren ein Schlupfloch: Ausserbörsliche ETF-Deals sind nicht meldepflichtig – im Unterschied zu gewöhnlichen ausserbörslichen Aktiengeschäften. So besteht keine Klarheit über die eingegangenen Risiken und im schlimmsten Fall noch nicht einmal darüber, wem in einem Konkursfall welche Produkte im Moment tatsächlich gehören. Unklare Besitzverhältnisse haben mit dazu beigetragen, dass der Kollaps der Investmentbank Lehman Brothers im Herbst 2008 gleich das gesamte Finanzsystem gefährdet hat. (Tagesanzeiger.ch/Newsnet)

Erstellt: 22.09.2011, 15:12 Uhr

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