Es ist die schiere Not

Das hochverschuldete Italien platziert Schulden mit 50-jähriger Laufzeit. Das zeigt einen krassen Notstand auf – und könnte für die Investoren eine böse Wende nehmen.

Was nun, Freude oder Bangen? Italiens Sportfans geht es manchmal wie den Gläubigern des Staates.

Was nun, Freude oder Bangen? Italiens Sportfans geht es manchmal wie den Gläubigern des Staates. Bild: Reuters

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Nach Frankreich, Belgien und Spanien nun auch Italien: Haben die drei erstgenannten Länder im Laufe dieses Jahres bereits Staatsanleihen mit 50-jähriger Laufzeit im Kapitalmarkt platziert, so wollen unsere südlichen Nachbarn – ermutigt durch den Erfolg der vorgängigen Transaktionen – schon bald nachziehen, wie internationale Medien diese Woche berichteten. Für Italien und die anderen Schuldnerländer liegen die Gründe auf der Hand: Der Staat kann zu recht günstigen Konditionen – Experten rechnen im Falle Italiens mit einem Zinssatz in der Grössenordnung von 3,2 Prozent – sehr langfristig Geld aufnehmen und damit Schulden mit kürzerer Laufzeit ersetzen. Unter dem Strich verbessert sich dadurch das Profil des Schuldners, weil sich dessen Rückzahlungstermine «nach hinten» verschieben, ohne dass die Zinsbelastung allzu sehr steigt.

Doch was verleitet Investoren dazu, einem Land bis ins Jahr 2066 Geld anzuvertrauen, das weltweit schon jetzt mit am stärksten verschuldet ist (Schuldenstand von 133 Prozent des BIP), das in den letzten Jahren kaum Wachstum verzeichnete und zudem über einen fragilen und mit faulen Krediten beladenen Bankensektor verfügt? Es ist die schiere Not. Zahlreiche Grossanleger, namentlich Pensionskassen und Versicherungen, sind auf Investments angewiesen, die gewisse Minimalrenditen abwerfen, um damit ihre langfristigen Verpflichtungen aus den Vorsorge- und Versicherungsverträgen erfüllen zu können. Qualitativ hochwertige Staatsanleihen, die vielfach Negativzinsen aufweisen und kaum mehr als 1 Prozent rentieren, genügen diesen Anforderungen nicht.

Flucht in längere Laufzeiten

Also bleibt diesen Investoren keine andere Wahl, als risikoträchtigere Investments zu tätigen. Sei es, indem sie auf Anlagen mit einem höheren Kredit- oder Ausfallrisiko ausweichen oder indem sie längere Laufzeiten akzeptieren. Gegen Ersteres sprechen vielerorts die Anlagereglemente und/oder Aufsichtsbehörden, die Anlagen in gewisse Wertpapiere wie etwa Hochrisiko-Anleihen oder Schuldscheine von Schwellenmärkten nicht oder nur sehr beschränkt tolerieren. Somit müssen sich Versicherer und Pensionsfonds notgedrungen auf längerfristige Engagements in Euroländer verlegen – ausgenommen Deutschland, weil diese Papiere kaum etwas abwerfen.

Die betreffenden Regierungen machen sich dies zunutze. Im April hat Frankreich insgesamt 9 Milliarden Euro am Kapitalmarkt aufgenommen, aufgeteilt in zwei Tranchen mit 20- und 50-jähriger Laufzeit, wobei sich für Letztere eine Rendite von 1,9 Prozent ergab. 2010 musste das Land für eine 50-jährige Anleihe noch eine 4-prozentige Rendite gewähren. Belgien, ebenfalls ein stark verschuldetes Land, emittierte im gleichen Monat nicht nur die ersten Papiere mit 50-jähriger Laufzeit, sondern – über eine Privatplatzierung – auch noch solche mit einer Frist von 100 Jahren. Für diese 100-Millionen-Euro-Transaktion gaben sich die Käufer mit einem Zinscoupon von 2,3 Prozent zufrieden.

Vor Belgien hatte bereits Irland als erstes europäisches Land überhaupt eine 100-jährige 100-Millionen-Anleihe mit einem Zinssatz von 2,35 Prozent herausgegeben – ebenfalls eine von Goldman Sachs und der japanischen Nomura arrangierte Privatplatzierung, die nach Einschätzung von Marktbeobachtern auf Betreiben einzelner Investoren lanciert wurde. Im Mai ist auch noch Spanien auf den Zug aufgesprungen: Für die 50-jährigen Schuldscheine im Volumen von 3 Milliarden Euro und einer Rendite von knapp 3,5 Prozent hatten Investoren Gebote für rund 10 Milliarden Euro eingereicht.

Vertrauensvorschuss oder Deflationsängste?

Die Neigung europäischer Länder, vermehrt langfristige Papiere zu emittieren, hat die durchschnittliche Laufzeit der ausstehenden Staatsanleihen im Euroraum auf rund 6,6 Jahre angehoben – und damit auf ein Niveau, wie man es letztmals vor der Finanzkrise verzeichnete. Man kann diese Entwicklung durchaus begrüssen und als Indiz dafür interpretieren, dass Investoren wieder Vertrauen in die Eurozone fassen. Noch 2011/12, auf dem Höhepunkt der Schuldenkrise, vermochten die Staaten an der Europeripherie – wenn überhaupt – nur für kurz laufende Schuldpapiere Abnehmer auf dem Markt zu finden.

Womöglich sind die Beweggründe der Investoren aber auch ganz anders gelagert, und die wären einigermassen beunruhigend: Mit dem Kauf langfristiger Staatstitel konnten sie jetzt noch Renditen von 2 bis 3,5 Prozent «festnageln» und sich so gegen das Risiko absichern, dass die Eurozone in eine deflationäre Spirale nach japanischem Vorbild abrutscht. In einem solchen Szenario würden die europäischen Zinsen respektive Renditen noch weiter in die Tiefe rauschen – und die im April und Mai gekauften 50-jährigen Anleihen würden ansehnliche Kursgewinne ausweisen.

Wachsendes «Duration»-Risiko

Allerdings kann der Schuss auch nach hinten losgehen. Sollten die Zinsen in näherer Zeit unerwartet anziehen, würden sich bei lang laufenden Anleihen überproportional hohe Kursverluste einstellen. Im Fachjargon spricht man in dem Zusammenhang vom «Duration»-Risiko: Je länger die verbleibende Laufzeit einer Anleihe ist, desto empfindlicher reagiert ihr Kurs respektive Preis auf Änderungen der Marktzinssätze. Der Trend zu Staatsanleihen mit langer Fristigkeit bedeutet also nichts anderes, als dass die Investoren höhere «Duration»-Risiken auf sich nehmen. Davon sind im Übrigen Schuldscheine mit hoher Bonität gleichermassen betroffen wie solche mit geringer Kreditwürdigkeit.

Die «Duration»-Problematik macht auch die Risiken und Nebenwirkungen deutlich, die von der extrem expansiven Geldpolitik und den Negativzinsen der Europäischen Zentralbank und anderer Notenbanken ausgehen. Dank dem entschlossenen Vorgehen der Währungshüter blieb Europa bislang vor einem deflationären Abwärtsstrudel verschont, der auch den Bankensektor schwer in Mitleidenschaft gezogen hätte. Auf der anderen Seite zwingt das historisch einzigartige Tiefzinsumfeld die Investoren – auch und gerade solche mit langfristiger Orientierung –, immer höhere «Duration»-Risiken in Kauf zu nehmen. Der Finanzstabilität ist das alles andere als förderlich.

Erstellt: 20.05.2016, 18:38 Uhr

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