Sie wagt es noch nicht

Wieder hat die Nationalbank Massnahmen gegen die weitere Aufwertung beschlossen. Wieder zeigen sich die Märkte unbeeindruckt. Kein Wunder.

Wagen sich bisher nicht an das grosse Geschütz heran: Das SNB-Präsidium mit Vize Thomas Jordan (links), Präsident Philipp Hildebrand (Mitte) und Jean-Pierre Danthine (rechts).

Wagen sich bisher nicht an das grosse Geschütz heran: Das SNB-Präsidium mit Vize Thomas Jordan (links), Präsident Philipp Hildebrand (Mitte) und Jean-Pierre Danthine (rechts). Bild: Keystone

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Erneut gibt die Nationalbank bekannt, dass sie etwas gegen die dramatische Aufwertung des Frankens unternehmen wolle, und erneut zeigen sich die Märkte nicht sonderlich beeindruckt davon. Denn die ganz grosse Kanone hat die Nationalbank im Schrank gelassen: direkte Interventionen auf den Devisenmärkten.

Der Reihe nach: Die SNB will wie schon am 3. August bei ihrer ersten Interventionsankündigung die Geldmenge erhöhen. Damals hat sie angekündigt, die Geldmenge, die die Banken (über sogenannte Girokonten) bei ihr halten, von rund 30 auf 80 Milliarden Franken auszudehnen, jetzt will sie diese sogar auf 120 Milliarden Franken ausdehnen.

Noch mehr vom Gleichen

Das soll erreicht werden, indem sie eigene Anleihen (sogenannte SNB-Bills) von den Banken zurückkauft und auslaufende nicht mehr erneuert. Nicht erneuert werden ebenfalls sogenannte Reverse-Repos, die eine Art von Kredit der Banken an die Notenbank darstellen und wie die Ausgabe von SNB-Bills der Abschöpfung der Geldmenge gedient haben.

Als neues, zusätzliches Instrument hat die Notenbank nur den Einsatz von sogenannten Devisenswaps angekündigt. Bei Devisenswaps dreht es sich um Käufe ausländischer Währung gegen Franken, wobei aber gleichzeitig auch bereits der Rückkauf geregelt wird. Deshalb handelt es sich hier nicht um eine Devisenmarktintervention, sondern vielmehr um eine Massnahme zur Franken-Liquiditätsversorgung im Ausland. Dieses Instrument hat die Notenbank auch schon auf dem Höhepunkt der Finanzkrise im Herbst 2008 angewandt.

Die Methode zeigt kaum Wirkung

Wie viel die Notenbank auf den Märkten mit der Geldmengenausweitung erreicht, zeigt sich an den Zinssätzen zwischen den Banken und damit vor allem am Libor (siehe Kasten). Der Libor ist auch der Leitzins der SNB. Den will sie mit ihren Massnahmen auf 0 Prozent drücken. Vor der letzten Intervention lag er bei 0,175 Prozent, gestern notierte er bei 0,0933 Prozent. Der Rückgang zeigt, dass die bisherige Liquiditätsausweitung der SNB zumindest auf den Geldmärkten eine Wirkung zeigt, aber nur eine sehr langsame. Letztlich hängt alles davon ab, was die Banken mit dem neu geschaffenen Geld tun. Um es mit einem berühmten Vergleich von John Maynard Keynes zu sagen: Man kann eine Schnur nicht anschieben.

Dort wo die Ankündigungen Wirkung hätten zeigen sollen, nämlich auf den Devisenmärkten, haben sie es bisher nicht getan: Bei der ersten Massnahmenankündigung am 3. August lag der Euro noch im Maximum bei 1.11 Franken und der Dollar knapp unter 0.78 Franken. Seither ist der Frankenwert dramatisch weiter angesteigen – gegenüber dem Euro hat er gestern Nacht die Parität nur um Haaresbreite gestreift. Nach 10 Uhr notiert die Gemeinschaftswährung wieder bei rund 1.04 Franken, der Dollar bei etwas mehr als 0.72 Franken.

Die wirksame Waffe sind Devisenmarktinterventionen

Die minime Abschwächung des Frankens heute Morgen ist kaum das Resultat der neuen SNB-Ankündigung – unmittelbar darauf haben die Devisenkurse fast überhaupt nicht reagiert –, sondern eher das Resultat von Gerüchten auf den Devisenmärkten, dass die SNB direkt dort zu intervenieren bereit sei. Auf Anfrage dazu hüllt sich die SNB wie immer in Schweigen. Doch in ihrer Verlautbarung hat sie erneut klargemacht, dass sie sich weitere Massnahmen offen lassen will.

Die Waffe in den Händen der SNB mit genügend Feuerkraft, um die Aufwertung zu stoppen, sind Devisenmarktinterventionen: indem die Nationalbank ankündigt, sie würde wenn nötig jede beliebige Frankenmenge «drucken» um damit Euros und Dollars zu kaufen, um eine weitere Aufwertung zu stoppen. Erfolg wird sie dabei nur haben und auch keine steigende Inflation riskieren, wenn sie diese Absicht glaubhaft machen kann. Das heisst, wenn jeder Devisenhändler weiss, dass die Notenbank eine solche Strategie gegen jeden politischen Widerstand durchziehen wird. Denn dann wird niemand mehr auf einen Frankenkurs setzen, den die SNB mit Sicherheit verhindern würde und könnte.

Viel Mut gefragt

Die Wahrscheinlichkeit, dass die SNB zu einer solchen Strategie den Mut aufbringt, war anfänglich gering. Immerhin hat sie sich mit einer halbherzigen und schlecht begründeten Devisenmarktintervention im Frühjahr 2010 schon einmal die Finger verbrannt. Das hat ihr viel Kritik in der Politik eingetragen – auch angesichts grosser Währungsverluste –, aber auch auf den Devisenmärkten hat sie sich hier nicht als Fels in der Brandung erwiesen.

Immerhin hat sich seit der weiteren dramatischen Aufwertung des Frankens in den letzten Wochen in der Schweiz das politische Klima verändert. Immer breitere politische Kreise signalisieren der SNB, dass sie entschiedene Devisenmarktinterventionen gutheissen würden. Selbst der Bundesrat scheint auf nichts anderes zu hoffen. Sonst macht seine zur Schau gestellte Entschlossenheit, ohne etwas tun zu können, überhaupt keinen Sinn. Auch die Teuerung steht einer entschiedenen Aktion nicht im Weg. Sie ist erstens ohnehin tief und zweitens wird sie durch die Frankenaufwertung und eine abgeschwächte Konjunktur noch weiter zurückgehen.

Seit der ersten Intervention liegt der Ball bei der SNB. Mit jedem Tag, den sie weiter mit halbherzigen Massnahmen verstreichen lässt, sinkt ihre Glaubwürdigkeit. Damit geschieht dann in der Schweiz dasselbe wie momentan überall in den entwickelten Ländern. Die Politik (inklusive Geldpolitik) demonstriert ihre Unentschlossenheit und Ohnmacht. Wir haben gesehen, was das an den Finanzmärkten bewirkt. Und wir erleben es fortlaufend anhand des Frankenkurses.

Erstellt: 10.08.2011, 11:30 Uhr

Leitzins, Libor und Zielband der SNB

Der Leitzins der Schweiz ist der Libor, was für «London Interbank Offered Rate» steht. Genau genommen wird der Libor nicht durch die Nationalbank gesetzt, sondern steht für den Zins, den Banken gegenseitig für kurzfristige Ausleihungen verlangen. Für die Schweiz ist der Libor für Ausleihungen über 3 Monate, der 3-Monats-Libor, von Belang. Der Libor wird in London täglich als Durchschnitt solcher gegenseitig zwischen Banken verlangten Zinssätze errechnet und um 11 Uhr publiziert. Die Nationalbank kann den Libor für Schweizerfrankengelder aber indirekt beeinflussen. Wenn sie die Banken mit mehr Geld versorgt, sinkt er und umgekehrt.

Offiziell legt die SNB auch nicht einen bestimmten Liborwert als Leitzins fest, den sie durch ihre Geldversorgung anstrebt, sondern ein Zielband. Dieses hat die Notenbank am 3. August auf eine Breite von 0 bis 0,25 Prozent gesenkt ,wobei sie neu 0 Prozent anstrebt. Zuvor war es auf eine Breite von 0 bis 0,75 Prozent angesetzt, wobei die SNB den Wert von 0,25 Prozent angestrebt hat.

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