Drückt SNB-Jordan den Negativzins bald noch tiefer?

Die Blicke richten sich auf EZB-Draghi. Sollte seine Rede den Franken noch mehr stärken, rechnen einige Beobachter mit einer Reaktion, die unbeliebter kaum sein könnte.

Hat kaum noch Spielraum für eine eigene Geldpolitik: SNB-Präsident Thomas Jordan. Keystone/Anthony Anex

Hat kaum noch Spielraum für eine eigene Geldpolitik: SNB-Präsident Thomas Jordan. Keystone/Anthony Anex

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Was unternimmt die Nationalbank? Der Franken ist so stark wie zuletzt vor zwei Jahren, am Montag ist der Kurs zum Euro auf das Tief von 1.112 Franken gesunken. Als Nächstes droht die Gefahr, dass der Chef der Europäischen Zentralbank, Mario Draghi, beim Zinsentscheid am Donnerstag ausführlich über eine lockere Geldpolitik referiert – und damit den Euro schwächt.

Die Nationalbank kann zuschauen oder aber den Franken schwächen, indem sie Euro kauft, den Negativzins verschärft – wie es ihr Präsident Thomas Jordan Mitte April ausgeführt hat – oder erneut einen Mindestkurs installiert.

Kein neuer Mindestkurs

«Ein neuer Mindestkurs steht nicht zur Diskussion», sagt Thomas Stucki, er ist Anlagechef der St. Galler Kantonalbank und war dies früher bei der SNB. Beim Leitzins werde die Nationalbank ruhig bleiben, solange die EZB nur ein Anleihenkaufprogramm starte und nicht die Zinsen senke. Stucki begründet: «Der Effekt einer Zinssenkung der SNB würde rasch verpuffen.»

Ebenso sieht Devisenstrategin Antje Praefcke von der Commerzbank «eine erneute Zinssenkung wohl nur, wenn auch die EZB den Leitzins noch einmal senkt». Als «Massnahme des letzten Augenblicks» bezeichnet UBS-Devisenstratege Thomas Flury einen verschärften Negativzins.

Für andere Beobachter genügt ein EZB-Anleihenkaufprogramm als Auslöser. Dann «dürfte die SNB nicht zögern, den relativen Zinsnachteil des Frankens zu vergrössern», sagt Zinsstratege Alex Rohner von J. Safra Sarasin.

Ein noch ausgeprägterer Minuszins – die SNB ist schon jetzt Weltmeister – ist das Hauptszenario von David Oxley, Ökonom bei Capital Economics. Er erwartet, dass der Wechselkurs nächstes Jahr auf 1.05 Franken pro Euro sinkt. Die EZB starte dann ein neues Anleihenkaufprogramm, wegen geringer Inflation und schwachen Wachstums, prognostiziert Oxley in einer Studie von Mitte Mai. Derzeit steht die Weltwirtschaft zwischen Abkühlung und Rezession. 2020 wird die SNB gemäss Oxley den Leitzins von –0,75 auf –1 Prozent senken, womöglich gar auf –1,25 Prozent.

Doch hat die Nationalbank wirklich «Luft, um die Zinsen noch weiter zu drücken», wie es Jordan formuliert? Die effektive Untergrenze sei wohl noch nicht erreicht, schreibt Maxime Botteron, Ökonom bei Credit Suisse, in einer Analyse von letzter Woche.

Untergrenze nicht erreicht

Die Nachfrage nach Tausendernoten sei seit November rückläufig und sei zuletzt besonders schwach ausgefallen, führt Botteron aus. Das Zinsniveau, bei dem ein erheblicher Barmittelabzug ausgelöst werde, sei noch nicht erreicht.

Doch für Flury sind «Interventionen das wahrscheinlichste Szenario». Bisher sehe er keinen Grund, warum die Bilanz der SNB ihren Spielraum einschränken sollte – die Bilanzsumme ist mit 843 Milliarden Franken grösser als das Schweizer Bruttoinlandprodukt, auch da ist die SNB Weltmeister.

Flury schränkt ein: «Schwierig würde es erst, falls es zu unerwünschten Inflationssignalen kommen sollte.» Das Abschöpfen der Liquidität könne die Wirtschaft sehr schnell ins Stottern bringen. Die Ursache: Wenn die SNB zur Inflationsbekämpfung restriktiver wird und dabei einen Teil ihrer Devisenanlagen verkauft, dann verringert sie damit das Angebot an Frankenliquidität.

Besonders heftig intervenierte die SNB am Devisenmarkt, als sich die Eurokrise im Sommer 2012 zuspitzte, und erneut bei der Aufgabe des Mindestkurses im Januar 2015. Seit Mitte 2017 kann sie sich zurücklehnen, auch wenn sie den Wechselkurs pflegt.

Doch jetzt steht die Nationalbank gemäss Oxley «vor einer hektischen Zeit». Er prognostiziert, dass sie gegen Ende Jahr vermehrt interveniere, bevor sie 2020 den Leitzins herabsetze. Um die unerwünschten Nebenwirkungen zu dämpfen, könne die SNB den Freibetrag erhöhen, für den die Banken keinen Negativzins bezahlen müssen. Oxley schätzt, die Bürde einer Zinssenkung um 0,25 Prozentpunkte lasse sich vollumfänglich kompensieren, indem der Freibetrag vom bisher 20-Fachen der Mindestreserven auf das 25-Fache hinaufgesetzt werde. Sein Fazit: «Das scheint vernünftig.»

Eine Art Freibetrag einzuführen, wird auch in der EZB diskutiert. Er würde es erleichtern, den Minuszins von –0,4 Prozent zu verschärfen, zum Leidwesen der SNB.

Dass es nie so weit kommt, gehört zum erfreulichen Szenario. Bis zur ersten Zinserhöhung der EZB dauere es zwar noch mehr als zwölf Monate, erwartet UBS. Gleichwohl prognostiziert Flury, der Wechselkurs stehe in drei Monaten auf 1.15 und in zwölf auf 1.17 Franken pro Euro. Auf Jahresfrist sind Praefcke mit 1.16 und Rohner mit 1.14 etwas vorsichtiger.

Lage entspannt, Zins bleibt

Stucki sieht ein Handelsband von 1.10 bis 1.15. Dabei könne der Euro Schwächeanfälle haben, etwa wenn der Brexit wieder aktuell werde oder Italiens Regierung einen Machtkampf mit Brüssel austrage. Stucki: «Beruhigt sich das Umfeld wieder, erholt sich der Euro.»

Auch im guten Szenario habe die SNB «kaum Handlungsspielraum», sie werde den Leitzins keinesfalls vor der EZB anheben, sagt Praefcke. Flury sieht «im Moment wenig Chancen für eine Erhöhung der SNB-Zinsen im Alleingang». Auch laut Stucki wird die SNB so lange wie möglich auf die EZB warten, obwohl es eigentlich Spielraum gebe für eine Erhöhung um 0,25 oder auch um 0,5 Prozentpunkte.

Doch «die Befürchtung, dass eine Aufwertung des Frankens die Inflationsrate in Richtung 0% drückt, wird bei der SNB stärker gewichtet als die Auswirkungen der Negativzinsen», sagt Stucki. Praefcke resümiert: «Insofern wird die SNB, ähnlich wie die EZB, noch auf sehr lange Sicht einen Leitzins von –0,75 Prozent beibehalten.»

Erstellt: 05.06.2019, 20:10 Uhr

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