Analyse

«Das Papier wird nackt gezockt»

Investoren versichern sich in Milliardenhöhe gegen einen Bankrott Griechenlands. Wird der Staat zahlungsunfähig, wäre ein Dominoeffekt unschätzbaren Ausmasses die Folge.

Je näher der Bankrott Griechenlands rückt, desto teurer werden die Versicherungen gegen einen Zahlungsausfall des Staates: Ein Mann steht vor einer Indextafel der Athener Börse.

Je näher der Bankrott Griechenlands rückt, desto teurer werden die Versicherungen gegen einen Zahlungsausfall des Staates: Ein Mann steht vor einer Indextafel der Athener Börse. Bild: Reuters

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Seit dem Fall Lehman im Jahr 2008 herrscht grösste Unsicherheit am Kreditderivatemarkt. Damals wollten sich Banken, institutionelle Anleger und Investoren gegen Kreditausfälle diverser Unternehmen versichern. Auch die Investmentbank Lehman tat dies und übertrug diese Versicherungen gegen eine Prämie an den Versicherungskonzern AIG in den USA, um sich ihrerseits gegen Zahlungsausfälle zu versichern. Das Kartenhaus fiel zusammen und der US-Staat musste AIG mit 180 Milliarden Dollar auffangen. Und das, obwohl die Investitionen in Kreditausfallpapiere (Credit Default Swaps – CDS) nur 5,2 Milliarden Dollar betrugen. Die Lehre daraus: Der Schutz ist immer nur so viel wert wie der dahinter stehende Anbieter. «Vor diesem Ereignis hatte niemand CDS-Papiere auf dem Radar», sagt ZKB-Ökonom Jörn Spillmann. Erst seit diesem Vorfall veröffentlicht die Depository Trust and Clearing Corporation (DTCC) konkrete Zahlen dazu.

Ein bisschen tot

Das Konzept der Ausfallversicherung ist nicht so simpel, wie man meinen könnte. Zum Vergleich: Wenn ein Mensch tot ist, dann ist er tot und eine allfällige Todesfallversicherung wird ausbezahlt. So einfach wie am Beispiel der Todesfallversicherung ist es im Fall eines Bankrotts Griechenlands aber offenbar nicht.

Sowohl die Regierungschefs der Eurozone als auch der Internationale Derivateverband Isda sind – salopp gesagt – derzeit bemüht, «einen Menschen für ein bisschen tot» zu erklären. Konkret: Griechenland sollen die Schulden «freiwillig» erlassen werden, dann könne man auch nicht von Bankrott sprechen. Und weil die Gläubiger nicht dazu gezwungen werden, löst dies aus Sicht des Isda auch kein «Kreditereignis» aus. Deshalb müssen die Kreditausfallversicherungen nicht ausbezahlt werden, das hat der Verband am Donnerstag so entschieden. Gegenüber Tagesanzeiger.ch/Newsnet verteidigt Sprecher Steven Kennedy die Entscheidung: «CDS-Papiere sind Verträge, die Bedingungen gelten seit jeher unverändert und sind den Anlegern bekannt. Es steht uns nicht zu, den Investoren zu erklären, wie sie sich zu verhalten haben.»

Lehman lässt grüssen

Dennoch droht sich im Fall Griechenland das Lehman-Szenario zu wiederholen. Der Staat wird seit Monaten von den Ratingagenturen für teilweise zahlungsunfähig erklärt. Der Markt bewertet die Solvenz der Griechen nochmals strenger: Mehr als 22'200 Euro muss ein Investor mit Stichtag heute laut dem Finanzdienstleister Bloomberg für eine fünfjährige Versicherung bezahlen, wenn er sich gegen den Zahlungsausfall griechischer Anleihen im Wert von 100'000 Euro versichern will. Zum Vergleich: Bei Portugal sind es nur 1158 Euro.

Bald könnten Investitionen in griechische Staatspapiere deutlich weniger als die Hälfte wert sein, wenn der Schuldenschnitt endgültig beschlossen wird. Strittig ist nur, ob dies unter vollkommen freiwilliger Beteiligung der Privatgläubiger erfolgen wird oder unter Zwang. Das ist eine entscheidende Frage für die Versicherungsleistungen durch CDS. Denn: «Auf dem Papier ist die Umtauschaktion zwar rein freiwillig», sagt Spillmann. Dies würde in den Augen des Derivateverbands Isda kein Kreditereignis bedeuten, also keinen Versicherungsfall. Aber wenn zwei Drittel der Investoren auf ihre Forderungen verzichten, dann kann Griechenland über eine Klausel per Gesetz das andere Drittel zum Forderungsverzicht zwingen. «Und dann kommt es zum Kreditereignis.» Zahlreiche Kreditausfallversicherungen würden ausgelöst.

CDS keine Versicherungen mehr?

«Wegen dem nach wie vor ungewissen Risiko bei diesen Versicherungspapieren versucht man deshalb unter allen Umständen zu verhindern, dass die CDS ausgelöst werden», so der Experte. Denn die Folge wäre ein Dominoeffekt in der Finanzbranche von unschätzbarem Ausmass.

Um sich gegen den bevorstehenden Forderungsausfall gegenüber Griechenland abzusichern, wurden immerhin Versicherungen im Wert von 3,25 Milliarden Dollar abgeschlossen. Manche sprechen auch von fünf Milliarden, doch so genau weiss das niemand. Präzise Aufzeichnungen über das Volumen der CDS gibt es nicht. Lediglich die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) hat vage Zahlen. Demnach ist das Volumen der CDS um 8 Prozent im Jahr 2011 gestiegen. Der Isda vermeldet ein CDS-Volumen von rund 62 Billionen Dollar weltweit.

Die vielen Unsicherheitsfaktoren bei den CDS werfen in der Branche die Grundsatzfrage auf, ob es sich dabei noch um eine Versicherung handeln könne? ZKB-Ökonom Jörn Spillmann steht diesen Papieren jedenfalls «kritisch gegenüber». Er sieht darin weniger eine Versicherungsfunktion als ein Spekulationsobjekt: «Oft steht hinter einem CDS gar keine Anleihe, das Papier wird nackt gezockt. Viele Investoren kaufen CDS und hoffen darauf, dass deren Preis steigt – völlig unabhängig von einer Staatsanleihe.» (Tagesanzeiger.ch/Newsnet)

Erstellt: 02.03.2012, 17:53 Uhr

Credit Default Swap

Ein CDS ist ein Vertrag zwischen zwei Parteien, der Bezug auf einen Referenzschuldner nimmt. Referenzschuldner sind typischerweise grosse, börsenkotierte Unternehmen. Eine Vertragspartei, der sogenannte Sicherungsnehmer, bezahlt eine laufend zu entrichtende sowie zusätzlich einmalig am Anfang zu entrichtende Prämie. Dafür erhält er von seinem Vertragspartner, dem sogenannten Sicherungsgeber, eine Ausgleichszahlung, sofern der in dem CDS-Vertrag bezeichnete Referenzschuldner ausfällt. (red)

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